燕之屋燕窝代理费用

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178一盒

燕窝，大家非常熟悉的高端食品，不仅是高档宴席上的美味佳肴，也是国内外著名的滋补品。它含有丰富的蛋白质，而且还含有多种氨基酸、碳水化合物、无机盐和维生素。天然滋补，老少皆宜，其美容养颜、延缓衰老的功效更是受到广大女性同胞的追捧。

随着人们生活水平和健康意识的提高，大健康产业备受关注，而作为滋补品之一的燕窝也持续受到关注，近年来燕窝消费市场规模呈现快速增长态势，行业景气度走高，正吸引越来越多的新投资者进入燕窝行业，加工企业数量、品牌数量不断增加，燕窝市场竞争趋于加剧。

对于传统长期喝燕窝的朋友们来说，食用燕窝产品更多的是一种饮食习惯和生活方式，这些朋友对“燕之屋”这个名字一定不会陌生，在东南亚，有金丝燕入驻民宅，被视为吉祥之兆，暗示着屋子的主人会走好运发大财。“燕子屋”与“燕之屋”谐音，燕窝品牌“燕之屋”的名称正由此而来。

其公司全称是厦门燕之屋生物工程股份有限公司（以下简称“燕之屋”或“发行人”），成立于2014年10月31日，燕之屋赶在2021年底递了表，拟赴上交所主板上市，审计中介机构是大华会计师事务所，保荐人为中信建投证券，如果此次上市成功，燕之屋则会成为燕窝中的第一支股票。那么，我们平时买的燕窝营养价值有几何？燕之屋经营情况如何？估值之家简单进行了分析，供各位参考。

一．一瓶燕窝30%都是广告费，高毛利只是泡沫

从发行人的财报入手，估值之家发现燕之屋在销售费用支出上那真是毫不手软。我们来看下土豪燕之屋在广告费上的手笔，由下表一所示，报告期内发行人销售费用分别为23,441.06万元、30,800.90万元、38,322.49万元以及19,751.12万元，占营业收入比分别为32.37%、32.40%、29.50%、27.95%，报告期内销售费用占营业收入比平均为30.56%，研发投入占营业收入比分别为1.80%、1.97%、1.36%、1.35%，报告期内研发费用占营业收入比平均仅为1.62%，销售费用整整比研发费用高出18倍有余！研发费支出与销售费用支出成极其鲜明的对比。

表一

那么销售费用都花在哪里了呢？我们接着来看，赫然在列的第一位是广告宣传费，我们知道燕之屋历史以来的代言人均为一线明星大咖，前有刘嘉玲后有林志玲，现在是赵丽颖，明星的加持必然使广告宣传费持续走高，报告期内发行人广告宣传费的投入分别为13,601.10万元、18,739.98万元、23,733.89万元、12,238.49万元（年化24,476.98万元）,分别占各期销售费用总额的58.02%、60.84%、74.93%和72.52%（详见下表二）。

光看数字大家可能对这些费用金额没有太多概念，我们具象化一下，每年2.4亿元的广告费，每月也就是2000万，每月2000万有多少呢，拿工资举例，假如一个刚毕业的本科学生月工资约4000元，发行人每月投入的广告费相当于5000名本科生的月合计薪资水平，而这些最终都将由消费者买单！招股说明书中显示，发行人燕窝的年产量分别为623.95万瓶、836.01万瓶、1,564.92万瓶、761.78万瓶（详见表三），通过简单计算可以得出表四，每瓶燕窝里含有广告费高达20元！而燕之屋一瓶燕窝在京东售价为70元左右，消费者喝的燕窝30%都是广告费！

表三

表四

以上还不包括物流费、门店费、人工费以及加工费，那么真正的燕窝成本又有多少呢？这也许就是燕窝行业不管再怎么塑造品牌形象依然有毒血燕事件发生的原因了。“鸟粪熏染法”出来的燕窝不是补品而是毒药，消费者在购买时需擦亮眼睛， 2011年工商局抽检血燕，亚硝酸盐不合格率达到了100%！去年北京市小仙炖电子商务有限公司因虚假宣传，欺骗、误导消费者，被北京市朝阳区市场监督管理局认定并罚款，单家企业的运营问题频发或许存在一定偶然性，估值之家查阅相关资料，有数据显示，21％的燕窝相关企业曾出现过经营异常，另有近150家燕窝相关企业曾受到过行政处罚或有严重违法行为，这些数据也影射出了燕窝行业的经营混乱问题。

话说回来，为什么燕窝行业屡屡出现问题却整改不及呢，从它的高毛利或许能得到些答案。报告期内，发行人毛利率分别为51.76%、48.55%、48.65%和51.00%（详见表五），单从毛利看这个利润空间相当不错，毛利高、生产成本低、技术要求又不高，这些理由放在一起足以吸引众多玩家加入燕窝行业，但是高毛利就真的是高利润了吗，答案是未必的。一般来讲,销售净利率是衡量企业盈利能力的重要指标，销售净利率越高,说明企业销售的盈利能力越强，我们来看燕之屋的销售净利率的表现，如下表六，发行人报告期间销售净利率分别为8.7%、8.3%、9.4%和9.1%，过度的营销使原本50%以上的毛利率骤然下降至不足10%的销售净利率，发行人空有高毛利！不得不说这其中存在着大量的泡沫，同时也验证了由光鲜亮丽的毛利并不能推导出其有同等水平的盈利能力。

表五

表六

另外，有相关研究表明，一般市场上各种市场促销手段运用对产品市场销售量和销售额所起的作用并不是线性相关的，企业广告费用支出虽然没有限制，广告费用的增加也确实会导致销售量和销售额的增加，但广告费用支出多达销售额的15%以后，销售量和销售额的增加将是微乎其微的，不会再有明显上升，因此，估值之家认为，如此天价广告费的投入大可不必，打磨好产品质量提升自身产品竞争力或许才是硬道理。

二．上市前分红2.5亿元，再拿募集资金补充流动资金？

燕之屋除在销售费用上花钱不手软外，在分红上也是一掷万金，上市前持续分红，募集资金10亿元之前先派发现金股利2.5亿元，这操作着实有点让人摸不着头脑，我们来看看发行人的大手笔，如下表七所示，报告期内共计发放了2亿元现金股利，2021年9月30日又分红5000万元，总计分红2.5亿元。要知道燕之屋本次IPO募集资金也不过10亿元，这就提前分走四分之一啊，再加上前述天价广告费，相当于募集资金的大半就出去了。

表七

燕之屋哪里来的现金呢?招股说明书中有提到发行人销售结算政策以预收款发货、现款现货为主，因此造就了发行人现金流表现还算不错的结果。我们来看，报告期内各期营业收入分别为72,421.56万元、95,052.38万元、129,897.19万元和70,673.13万元, 经营活动产生的现金流量中销售商品、提供劳务收到的现金各期分别为88,978.13万元、107,641.11万元、152,492.25万元和72,180.04万元（详见表八），也就是说发行人销售的收入基本都已转化为现金成功落了袋，这也就是为什么燕之屋现金相对充足的原因。

表八

可现金是有了，但却并未投在研发上，而招股说明书中又提到随着市场竞争加剧以及公司经营规模的逐步扩大，公司需持续投入资金和资源在产品研发与创新上，募集资金主要用于生态产业园建设项目、燕之屋研发中心升级建设项目。打脸来的太快，有钱投天价广告、有钱分红却没有钱投资研发，钱花得差不多了，需要募集资金了才想起研发这个顶好的理由，这操作，值得大家细细深思与品味。

资金充足时不好好扩大再生产或者投入研发，却赶在上市前一波又一波的分红，给人的感觉也十分土豪，既然不差钱，何必再上市筹资？如前段所述，专注于塑造自身优势打磨好产品也不失为一个好的选择，毕竟，股民的钱也都是血汗钱呀！

三．研发投入少，如今却成了募集资金的好理由

前面提到燕之屋因为采用先款后货模式获得了相对充足的现金，在广告宣传和分红上均是一掷万金，那我们来详细看看其在研发上的投入如何，报告期内，发行人各期研发费用分别为1,304.89万元、1,874.24万元、1,766.42万元和955.8万元，占各期收入比仅为1.80%、1.97%、1.36%、1.35%（详见表九），无需多言，相信大家已经看出研发投入少的可怜，我们来对比下同行的研发投入，由下表可以看到，东阿阿胶各期研发投入占收入比分别为3.28%、6.94%、4.51%和3.46%（见表十），将近发行人的3倍！

表九

表十

再看研发人员方面，发行人招股说明书中说明截至2021年6月30日，其共有员工1724名，其中研发人员40名，研发人员占总人数比例仅为2.32%（见表十一），且核心技术人员仅有4人。

表十一

相比较低成本的研发投入，发行人的总体发展战略目标却是专注于高品质燕窝产品研发，并计划利用现有技术研发和合作平台，积极推进功能型燕窝、科技燕窝、燕窝日化品等新品类、新领域产品的开发工作。据招股说明书中介绍发行人将积极推进新产品的研发生产进度，紧抓燕窝行业发展趋势，不断拓宽产品线丰富性，满足消费者差异化的需求。此处，我们可以很容易看出发行人在研发方面的目标与投入严重不符，无论是资金方面的投入还是人力方面的投入均无法支撑上述发展战略目标！与天价广告代言费相比，研发投入显得十分微不足道，但就募集资金使用用途来讲的话，研发投入确实是募集资金的好理由！

四． 印尼供应商高度集中，或因疫情影响持续经营

研发难以支撑未来发展目标，近年来疫情对发行人造成的影响也不容乐观。据了解，可筑食用燕窝的燕类主要包括金丝燕属、侏金丝燕属和雨燕属等3属中 10多个品种，市场上流通的可食用商品燕窝大部分来自于金丝燕。上述金丝燕主要生活在南纬10°北纬20°的东南亚地区，因此燕窝主产地包括印度尼西亚、马来西亚、泰国、越南、菲律宾等东南亚国家和地区。印度尼西亚是全球燕窝产量最多的国家，其次是马来西亚，两国的燕窝产量占据全球燕窝产量的 90%以上。长期以来，燕窝行业呈现核心原料产自东南亚、中心消费市场在中国的整体格局，发行人的原材料也是来源于此。

我国境内几乎不生产食用燕窝，市场流通的燕窝及其制品原料基本都依赖进口。目前，获准向我国出口燕窝原料的国家为马来西亚、印度尼西亚和泰国三个国家。

连年来，新冠疫情在全球范围内蔓延，德尔塔等传播能力更强的新型变异毒株加速传播，众多国家生产、生活受到严重影响，印度尼西亚、马来西亚新冠疫情形势颇为严峻 ，据印尼卫生部最新公布的消息，截止2022年4月，印尼确诊人数已超600万例。燕之屋原材料购买以通过印尼供应商直接采购为主，如下表十二所示（此处不一一列示，表十二为2021年6月前五大供应商），报告期内，2018年、2019年、2020年和2021年1-6月，燕之屋材料类前五大供应商采购金额占当期采购总额的比例分别为 82.33%、82.14%、78.11%和 78.51%。可谓非常集中，且多为印尼公司，发行人对进口材料依赖度很高，换言之，其生存发展很大程度上依赖于前五大供应商。然而印尼受疫情影响非常严重，一旦所依赖的企业发生重大变化，如破产、经营方向转变、重大人事调整等，发行人经营业务将可能受到致命打击，甚至无法继续经营。因此，发行人高度集中的印尼供应商不得不让人为之担忧！

表十二

五.存货涨幅高达179.22%，高库存或为掩盖问题

燕之屋存货主要由原材料、半成品、库存商品和发出商品等构成。报告期各期末，公司存货账面价值分别为 13,656.51 万元、9,077.14 万元、25,394.15 万元和 24,781.87 万元，占营业收入比例分别为18.86%、9.55%、19.55%、35.07%（详见表十三），可以看出这个比例是极其不稳定的。存货余额变动甚是剧烈，2019年末存货余额较2018年末下降33.42%，2020年末存货余额较2019年末大幅上涨179.22%！发行人在其招股说明书中解释原因系公司经营规模扩大以及受新冠肺炎疫情影响提前备货所致，估值之家认为后者原因占比较多，2020年初新冠肺炎疫情爆发，发行人为避免海外采购渠道受疫情影响，相应增加燕窝原材料备货。通常情况下，发行人只需提前准备2个月左右的原材料生产用量；疫情爆发后，发行人则需提前准备3至4个月左右的原材料生产用量，以应对原材料采购受阻带来的风险，因此2020年末原材料余额大幅增加。

表十三

有朋友说增加库存以备不时之需这不是好事情吗？我们知道库存过大最大的问题就是掩盖问题，学过运营管理的朋友们应该对东北大豆案例并不陌生，该案例就是对以上问题最好的诠释，提高库存后，卡车等待问题及用工问题都会被完美掩盖，但提高库存却不是最优解，而是浪费了大量不必要的资金来进行储存箱的改造。

总的来讲，高库存对问题提供了保护而不是预防，它掩盖了问题，而不是追踪并解决问题产生的原因，借用一个经典的图来解释（见图14），库存提高到A水平后不确定的需求、不准确的预测、质量问题等都会被淹没，正如燕之屋用增加库存来应对疫情下需求不稳定的问题，但该问题并没有解决，只是用高昂的代价——提高库存很好地遮掩住了。

再者，库存降低了问题诊断的速度，问题一旦被掩盖一切看似正常运转，将阻碍进一步的改善；此外库存必然要占用空间和金钱，报告期内，各期存货余额占流动资产比例分别为 45.19%、24.52%、45.38%和 46.91%。未来公司存货余额可能会继续增加，如未能及时实现销售，公司的存货周转能力和资金使用效率可能会下降，从而对公司的经营成果和现金流量产生不利影响。同时，如果下游市场的需求发生了较大变化，则发行人将面临存货滞销和跌价风险。

图十四

六．相比社保不规范 隐藏的坑才更让员工寒心

对于找工作的人来讲，评价一家公司规范与否，社保是否正规缴纳是一项非常值得参考的重要指标，如果一家企业的社保公积金是足额缴纳，那么基本说明这家企业相对正规，明面上没有太多坑，可以放心与之签订劳动合同。反之，在员工社保上动心思的公司，预示该公司员工基本保障是欠缺的，各种福利恐怕也是缺斤少两，除了明面上可预见的坑，后面还将有很多大大小小的雷等你去踩。举个例子吧，某500强公司社保是足额为员工缴纳额，但却规定经理级以上员工为自由工时，所谓自由工时潜台词就是没有加班费，无论是通宵加班还是怎样，甚至节假日加班也是没有三倍薪资！该公司同时还规定，入职满一年才可休年假，无论你已经累积工作了多少年，且该“满一年”是指出勤日满365天，而并非时间上的入职满一年！这些事情在入职时人力绝对是闭口不谈的，甚至正面问起来他们都会撒谎。你看，足额缴纳社保的公司尚且克扣员工至此，更何况明面上都做不周到的企业呢？所以，对于社保公积金不足额缴纳的公司会被大家从备选项里优先摒弃掉，现在社会更注重以人为本，过于克扣员工也是公司流动性大的原因之一。

我们来看发行人在社保公积金方面是如何对待员工的，招股说明书中显示，2021年6月，发行人总人数1,724人，其中缴纳公积金人数为1,333人，即有391名员工未缴纳公积金，占总人数比例约23%！缴纳社保人数为1,451人，即273名员工未缴纳社保，占比15.8%！发行人解释以上员工未缴纳社保公积金的原因主要有两个：一方面是因自身原因自愿放弃缴纳社会保险和住房公积金，另一方面是农村户籍的员工，其就业流动性强，缴存住房公积金后，异地提取和使用较为困难。但无论再怎么解释，依然掩盖不了少为员工缴纳社保公积金的事实。

估值之家查找了厦门当地社保公积金政策，公司应承担的社保部分比例分别为：养老保险14%、医疗保险7%、失业保险0.5%、生育保险0.7%，工伤保险对照本单位工伤保险费率，由用人单位全额缴纳，因工伤保险暂无具体比例，忽略工伤保险后合计22.2%。公积金缴纳比例在5%-12%之间，此处我们取10%，另外，我们在招股书上检索到销售费用中报告期内的人均工资分别为12.47万元、13.04万元、16.42万元、和7.68万元，对数据简单进行整理后不难得出下表十五，经测算，报告期内发行人少缴的社保金额分别为41.53万元、312.65万元、918.60万元、465.45万元（年化930.90万元），报告期内少缴的公积金分别为61.10万元、182.56万元、507.38万元、300.29万元（年化600.58万元）。

表十五

或许是因为没有因此受到过处罚，发行人愈发胆大，少缴的五险一金金额一年高于一年，但暂时未被处罚不代表以后也不会受到处罚，仅报告期内发行人合计少缴的五险一金已高达2,789.96万元。这还仅仅是针对没有缴纳社保的员工部分，对于已缴纳五险一金的员工很可能也是未按照规定足额缴纳。根据《中华人民共和国社会保险法》第八十四条规定，用人单位不办理社会保险登记的，由社会保险行政部门责令限期改正；逾期不改正的，对用人单位处应缴社会保险费数额一倍以上三倍以下的罚款。此处可以推算发行人需补缴的五险一金加罚款合计最高可达1.1亿元！ 另外,第八十六条规定用人单位未按时足额缴纳社会保险费的，由社会保险费征收机构责令限期缴纳或者补足，并自欠缴之日起，按日加收万分之五的滞纳金。看来，发行人不仅面临前述需补缴的五险一金及其罚款1.1亿元，所面临的滞纳金也是非常高昂的。

经过一番探讨，我们已经了解到燕之屋原材料高度依赖印尼进口，持续经营或因疫情受到严重影响；虽然毛利较高，但销售净利率偏低不足10%，盈利能力有待考量；虽得益于信用政策而充足的现金流也被大肆挥霍在广告费和上市前分红处，研发投入严重不足，导致消费者喝的燕窝30%成分都是代言费！投资这样的公司前还是要慎重考虑，毕竟，在信息传播速度飞快且信息透明度较高的今天，已经有越来越多的人清晰地意识到与其高价购买劣质燕窝，倒不如多吃两颗鸡蛋或肉类来得实在。

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