正典燕窝为啥比燕之屋便宜

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在历经赴港上市失败之后，燕之屋（厦门燕之屋生物工程股份有限公司）把目光转向了上交所，打算冲击A股“燕窝第一股”，并于去年12月披露了招股说明书。

2022年4月22日，燕之屋收到了证监会的反馈意见，监管就规范性问题、信息披露问题及其他问题连发57问，其中不仅包括民众普遍关心的燕窝是否具备营养价值以及公司是否涉嫌虚假宣传等问题，还涉及“血燕“事件、公司分红的合理性、董事长大额借款以及关联交易等多方面问题。

问询之一：燕窝是否具备营养价值 是否涉嫌虚假宣传

围绕燕窝究竟是珍馐补品，还是靠营销撑起来的“智商税”，争议之声从未停止。

作为中国传统饮食之一，燕窝被相当一部分人认为是美容养颜、强身健体、延年益寿的全能补品。但从科学的角度来看，燕窝的营养价值并非如此，甚至还不如鸡蛋的蛋白质质量高。

通过重金启用明星代言，燕之屋一炮而红，刘嘉玲手捧燕窝，以及“吃燕窝我只选碗燕” 的广告词深入人心。

燕之屋并未正面回应过燕窝的营养价值。据长江商报2018年报道，燕之屋执行董事李有泉在接受采访时表示，其广告从未直接说有什么功效，不存在消费欺诈。李有泉称，“如果消费者通过广告有自己的感受和理解，我们也不能左右他们”。

显然监管对此并不满意，反馈意见第四条要求发行人补充说明：（1）关于燕窝的营养价值介绍等相关材料、数据来源，是否有权威出处；（2）是否存在类似媒体广告：燕之屋先前的代言人刘嘉玲曾表示自己保养的秘诀是“吃燕窝只选燕之屋碗燕”，称自己“每天吃一碗燕之屋的碗燕”；在一些宣传燕之屋燕窝的软文广告中也曾写到，清朝的皇帝因食用燕窝而长寿，慈禧太后也靠燕窝进行滋补，使得太后年过六旬容颜依旧……暗示燕之屋燕窝延年益寿功效。请具体列表说明公司广告等相关宣传材料的具体宣传口径，相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险，公司是否因此受到行政处罚。

问询之二：销售费用构成及广告宣传费占比 是否通过大量广告营销支撑业绩

多年来，燕之屋一直以巨额广告开拓市场。取得的效果也不错，在公司用几乎所有利润签约香港巨星刘嘉玲开始，燕之屋门店数量暴增，加盟店3年内就覆盖到500多家，销售突破10亿。

据招股书披露，2018年-2021年6月，燕之屋分别实现营业收入7.24亿元、9.51亿元、12.99亿元和7.07亿元。同期的销售费用分别为 2.3亿元、3.1亿元、3.2 亿元和 1.7亿元。分别占营业收入的32%、33%、25%和24%。

其中广告宣传费分别为1.36亿元、1.87亿元、2.37亿元和1.22亿元，占营收比重分别为18.78%、19.72%、18.27%和17.31%，占销售费用比分别为58.02%、60.84%、74.93%和72.52%。

除了广告费用之外，公司对其他的费用都很克制，包括对公司至关重要的研发费用。

根据招股书披露，2018年-2021年6月，燕之屋研发费用分别为1305万元、1874万元、1766万元和956万元，分别占营业收入的1.8%、1.97%、1.36%和1.35%，与销售费用形成鲜明对比。

对于通过广告营销支撑业绩的情况，监管也有注意到，反馈意见第四条要求发行人补充说明：报告期内销售费用构成，广告宣传费金额及占比，广告宣传费占同期营业收入的比例；请进一步说明公司的业务驱动模式、竞争策略，是否通过降低产品单价促销（请结合具体单品碗燕、鲜炖燕窝、冰糖燕窝、干燕窝等分析单价变化）、大量广告营销支撑业绩。

问询之三：“小仙炖”等品牌兴起，对行业及公司业务发展的影响

2015年，小仙炖成立，主打鲜炖燕窝、依托线上模式，成为越来越多年轻女性的第一碗燕窝，在燕窝行业走红。

燕之屋也看到了互联网对行业带来的裂变，开始发力线上渠道，产品和决策目标都直指小仙炖这类“鲜炖”新军。

据招股说明书披露，2018年时，燕之屋的线下收入占主营业务收入的比例为61.08%，到2021年上半年，线下收入占比已降至48.7%，线上销售收入占主营业务收入比例明显提高，并超越了线下渠道达到51.3%。

除小仙炖外，行业内还有同仁堂、燕小厨、燕安居、青岛正典等具备一定知名度的燕窝品牌企业。

对此，监管反馈意见第四条要求发行人补充说明：“小仙炖”等品牌兴起，对行业及公司业务发展的影响；公司的核心竞争能力和竞争优势。

此前，招股书中燕之屋强调产品品质是其核心竞争力和领先优势。而提到产品品质就绕不开2011年出现的“血燕”事件。

问询之四：对于历史上曾经出现过血燕事件 如何落实原材料的品控

“毒血燕”事件发生在2011年7月，北京的霍女士在销售人员的大力推荐下，在北京富泽百川燕窝商行青年路店购买了“燕之屋”特级血燕。但在食用后，其出现发烧、头痛、恶心等不适症状。之后，该产品被送检发现，亚硝酸盐含量2371毫克/千克，超出国家最高强制性标准33倍。

这一事件曝光后，引发了监管部门对于整个行业的整顿，马来西亚燕窝进口被暂时停止，同年燕窝销售规模同比下降66.15%至22亿，燕之屋进军资本市场的上市梦也因此中止。

或许是对此心有余悸，招股书中燕之屋特别提醒投资者关注的风险中有一条为“产品质量控制风险及消费者不当食用风险”。

对此，监管反馈意见第八条要求发行人说明：（1）关于发行人采购的燕窝原材料、发行人相关燕窝产品的国家、行业监管要求；如何落实原材料的品控，发行人如何防范和避免使用不合格原材料的食品安全卫生风险，质量安全控制体系是否能保证各项原材料的食品安全要求，相关内控制度是否健全并有效执行；（2）报告期内是否存在产品质量问题或食品安全事故，是否因此受到行政处罚，是否对发行人的生产经营产生重大不利影响，是否进行了充分披露；（3）公司生产经营资质是否齐备；经销商是否均合法完整持有食品销售等资质、许可；报告期内公司及其主要经销商是否存在无资质经营或超越资质范围经营的情况，是否导致行政处罚。公司对经销商等渠道在食品安全方面的管控措施，是否有效防范经销商销售不合格食品。

问询之五：是否发生突击分红、大额分红等情况

据招股书披露，近3年来燕之屋向全体股东分别派发现金红利3000万元、6000万元、6000万元、5000万元、5000万元，累计分红2.5亿。

燕之屋体量并不算大，截止2021年6月，公司总资产6.8亿，净资产2.9亿，2021年累计分红1亿，在准备上市前突击大手笔分红，不禁引人遐想。

对此，监管反馈意见第五十一条要求发行人说明：报告期内利润分配的详细情况，现金分红政策是否稳定、可预期，是否发生突击分红、大额分红等情况，是否可能影响公司持续经营。

问询之六：董事长黄健是否存在替公司代垫成本、费用或进行资金体外循环的情况

监管注意到燕之屋董事长黄健存在约1.5亿元人民币的个人负债，借款利率在12%-18%，证监会在问询中对此重点提及，要求发行人说明：（1）黄健个人债务的形成过程、资金用途；截至目前的借款明细情况，包括但不限于本金、利率、还款日、担保安排等；借款人的职业背景，与公司、员工、客户、供应商是否存在关联关系；黄健是否存在替公司代垫成本、费用或进行资金体外循环的情况；（2）借款利率较高的合理性，黄健的资产情况和偿债能力，是否具有按期还本付息的能力，黄健是否存在大额未清偿负债；（3）黄健与借款人是否存在股权代持或其他利益安排。

问询之七：收购关联方的合理性

据招股书披露，报告期内，燕之屋向关联方销售金额分别为 13,706.63 万元、16,774.33 万元、 16,609.82 万元和 10,724.81 万元，占各期营业收入的比例分别为 18.93%、17.65%、 12.79%和15.18%。

对此，燕之屋想到的办法是收购经销商。截止招股书出具日，燕之屋已完成对北京天飞燕、长春金燕荟、哈尔滨金燕荟和太原吉祥燕的收购，假设报告期初北京、长春、哈尔滨和太原为燕之屋直营市场，则四大经销商与燕之屋关联交易的比例分别为 9.49%、8.64%、6.96%和 8.32%。

让我们看一下这几家公司的情况就会更清楚收购的意义何在。

北京天飞燕，成立于2021年3月22日，2021年上半年的净资产为193.2万，净利润为93.2万，燕之屋收购花了3267万，为此形成商誉3160.92万元。

长春金燕荟，成立于2021年3月19日，2021年上半年的净资产为149.6万，净利润为49.6万，燕之屋收购花了1606万，为此形成商誉1524.45万元。

哈尔滨金燕荟，成立于2021年3月16日，2021年上半年的净资产为194.4万，净利润94.4万，燕之屋收购花了1837万，为此形成商誉1730.08万。

太原吉祥燕，成立于2021年5月20日，2021年上半年的净资产为61.43万，净利润亏损8.83万，燕之屋收购花了1254万。

值得注意的是，北京、长春、哈尔滨这三家经销商实控人都是郑文滨和薛凤英夫妇。太原经销商背后是燕之屋关联方股东李有泉。燕之屋的实际控制人为黄健、郑文滨、 李有泉。其中郑文滨持股7.91%，李有泉持股7.91%。

经过此番操作，近8000万收入流入部分股东口袋，而6000多万的商誉则在某日可能被减值，前期通过高商誉获取资金或股权，后期又可以通过减值将 “烂摊子”甩给上市公司和投资者，不可谓不妙。

对此番操作，反馈意见第十一条要求发行人说明：（1）先由郑文滨及其配偶薛凤英、李有泉新设公司分别承接原北京、长春、哈尔滨、太原市场的经销业务，再由发行人对上述公司进行控股权收购的原因和合理性……（4）结合收购的定价依据、相关资产评估的主要方法、评估结果、评估增值的合理性等，补充说明被收购企业评估结果是否反映其公允价值，是否存在可能减值而未充分计提的资产项目，收购后形成的商誉是否存在可能减值而未充分计提，交易定价是否存在损害发行人利益的情况。

不得不说，证监会的反馈意见处处一针见血，直指问题本质，笔者只是节选了部分问题进行讨论，还有关于存货、固定资产、预收账款、毛利率、薪酬、现金流等财务指标以及信息披露等多方面问题要求燕之屋进一步解释。

据招股书披露，燕之屋拟募资10.19亿元，主要用于生态产业园建设、营销及研发。2018年-2021年上半年，燕之屋的净利润分别为6330.00万、7869.84万、12177.58万、6425.47万，合计3.28亿，如以过去的利润情况计算，燕之屋要用超过十年的时间才能赚回募集资金。

A股“燕窝第一股”能否上市成功，我们会持续关注。

参考文章：

1、《涉嫌虚假宣传，用广告撬动市场的燕之屋会上市成功吗？》 来源：财说消费

2、《燕窝第一股燕之屋IPO 老板黄健亲戚朋友们的暴富之路》来源：兔野财经

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