爱贝芙胶原蛋白
（报告出品方/作者：安信证券，刘文正、杜一帆）
1. 需求端：颜值经济浪潮汹涌，胶原蛋白成医美新宠
胶原蛋白是细胞外基质的主要组成成分，是动物体内含量最高分布最广的蛋白质，约占体内 蛋白质总量的 25～33%，其对维护细胞、组织、器官的正常生理功能和损伤修复有重要作用。 随着颜值经济的崛起，胶原蛋白已成医美界新宠。本文从胶原蛋白的需求端、供给端、国内 主流产品（医美敷料、植入剂以及“童颜针”、少女针等胶原蛋白刺激剂）、海外复盘以及技 术发展路径等多个维度梳理胶原蛋白产业链，掘金胶原蛋白投资机会。
1.1. 胶原蛋白产量、市场规模双料高增速，医美护肤占据半壁江山
我国胶原蛋白市场稳步发展，增速高于全球平均水平。全球胶原蛋白行业近年来稳步发展， 增速高于全球经济增速。GrandViewReaserch 发布的数据显示，2019 年全球胶原蛋白市场 规模达到 153.56 亿美元，预计 2027 年达到 226.22 亿美元，2016-2027 年年均复合增长率 将达 5.42%，增长较为稳健。中国胶原蛋白市场规模增速显著高于全球市场增速。根据 GrandViewResearch 报告，2019 年中国胶原蛋白的市场规模增长至 9.83 亿美元，约占全球 市场的 6.40%；而到 2027 年，中国胶原蛋白的市场规模预计将达到 15.76 亿美元，约占全 球市场的6.96%，2016-2027年年平均复合增长率为6.54%，高于全球的5.42%的市场增速。
GrandViewResearch 统计显示，2019 年的全球天然胶原蛋白产量规模已经达到 31,580 吨， 预计 2027 年全球天然胶原蛋白产量规模将达到 44,250 吨。2016-2027 年全球天然胶原蛋白 产量将会保持较为稳定的增长，年平均复合增长率预计为 4.75%。2019 年中国天然胶原蛋白 的产量规模已经达到 2,000 吨，占全球产量份额的 6.33%。预计 2027 年中国天然胶原蛋白 产量规模将达到 3,070 吨，占全球产量份额的 6.94%。2016-2027 年中国天然胶原蛋白产量 将会保持较为稳定的增长，年平均复合增长率预计为 5.92%，增速高于全球市场产量规模增 速。
医疗健康领域将成为我国未来胶原蛋白产业市场增长的主要驱动力。2019 年医疗健康领域市 场规模在市场总规模中的占比为 47.81%。在医疗健康领域的应用方面，2019 年的中国市场 规模为 4.70 亿美元，预计 2027 年的市场规模将达到 7.48 亿美元，2016-2027 年年平均复合 增长率为 6.44%。2019 年，食品饮料领域市场规模 3.15 亿美元，占比为 32.06%；护肤品领 域市场规模 1.33 亿美元，占比为 13.57%；其他领域 0.65 亿美元，占比为 6.57%。
1.2. 胶原蛋白需求场景不断丰富，医美美妆+医疗+食品供给创新衍生
1.2.1. 医疗领域：用于止血、药物载体、创面敷料等
胶原蛋白在医药领域应用广泛。胶原蛋白的三股螺旋结构决定了胶原具有良好的生物力学性 能，具有良好的生物相容性。胶原材料无论是在被吸收前作为形成新组织的骨架，还是被吸 收同化进入宿主，成为宿主组织的一部分，都与细胞周围的基质有着良好的相互作用，表现 出相互影响的协调性，并成为细胞与组织正常生理功能整体的一部分。通常情况下，胶原蛋 白在医药领域可作为：
1）止血材料，胶原通过激活凝血因子Ⅻ、促进凝血因子Ⅺ和Ⅴ的活化，促进血小板的凝血 作用；
2）药物载体，胶原在不同条件下可以发生聚集或组装等行为而呈现多种形态，如水凝胶、 膜、微球和微纤等。
3）创面敷料，胶原作为创面敷料具有黏附性好、适于肉芽组织和上皮细胞形成、减小伤口 挛缩和抗原反应、止血性能好、具备类似真皮的物理形态结构和可适度交联及被组织吸收等优点，可用于烧伤、外力所致的伤口、腿部溃疡和褥疮等的治疗。
1.2.2. 医美领域：填充塑形同时促进胶原蛋白再生，实现面部年轻化
医用胶原（目前主要是动物源胶原蛋白）注射到凹陷性皮肤缺损后不仅可起支撑填充作用， 还能诱导受术者自身组织重建。逐渐生成的新生组织将与周围正常皮肤共同协同实现局部矫 形作用，整形美容外科将胶原蛋白注射于真皮层则可用来消除较深的皱纹皱褶。
胶原蛋白填充剂具有叠加效应，促进胶原蛋白再生，可用于填充泪沟、去黑眼圈。 去除端 肽的未变性胶原具有抵抗原性、良好的生物相容性和可生物降解性，有利于成纤维细胞的存 活和生长。胶原蛋白填充剂不仅通过物理填充除皱，还能够增强组织活性，促进胶原蛋白再生，对比玻尿酸，其优点在于效果自然、带有美白功效，用于去泪沟、去黑眼圈效果更好， 不会出现“打完透光、发青、黑眼圈更明显”等负面效果。
胶原填充目前价格较贵，相对小众。目前胶原蛋白仍属于小众医美产品，只有极少数产商能 够解决动物源提取胶原致敏、传染病毒的安全性问题，因此现有的厂商供不应求，价格昂贵；同时，胶原蛋白注射对医生技术有更高要求。
1.2.3. 美妆领域：活性胶原具备修复、保湿、美白等功效，“成分党”的心头好
活性胶原具有修复止血、保湿及美白等多种功效。
类人胶原主要用于皮肤美容，此外，还用于医学领域和预防保健领域。类人胶原蛋白的研究 始于 1980 年，目前主要用于医美，特别是轻医美。在化妆品方面，类人胶原蛋白用于眼膜、 面膜、喷雾等，具有衰老型肌肤紧致抗衰，皮炎、痤疮、敏感肌等问题肌肤的修护以及日常 肌肤养护。
胶原蛋白护肤成分年讨论量位居第一。根据《2020 年护肤行业趋势报告》，护肤品成分中， 胶原蛋白的年讨论量位居第一，玻尿酸、烟酰胺讨论量位居前列，同时，A 醇、烟酰胺等成 份讨论度提升加快。补水保湿、美白、抗老紧致、祛斑等功效为消费者的主要诉求，其中， 抗蓝光、抗老紧致、去眼袋的年讨论量增速较快。
胶原蛋白用户画像主流为具有抗衰需求的女性。随着年龄的增长,人体中的胶原蛋白逐渐流失; 胶原蛋白的流失初期使得导致肌肤开始干燥，而后将逐渐出现凹陷下垂等衰老现象。因此胶 原蛋白类产品的受众常以 35 岁-50 岁高端求美人群,有皮肤暗沉、痘疤等皮肤问题,以及皱纹、 松垮下垂等衰老症状的女性为主。
护肤领域具有代表性的产品包括：
1）锦波生物旗下重源品牌 164.88°胶原蛋白多肽精华液， 含有锦波类人化型胶原蛋白，用于改善面部干燥缺水、粗糙、黯淡无光等现象，帮助肌肤补 充胶原蛋白、修护皮肤屏障、抵御外界刺激、减少水分流失、预防衰老，该产品具有以下优 良特性：
①水溶性：小分子溶于水易被肌肤吸收，补充结合水；
②类人性：结构性质和人体 100%同源，无排异隐患；
③高活性：真正发挥人体胶原蛋白功能，有修护保湿、增强细胞 活性作用；
④渗透性：更好贴合肌底，维护肌肤健康稳定状态；
⑤修护力：提升肌肤活力， 加强肌肤自身修护力。
2）巨子生物旗下可复美品牌类人胶原蛋白舒护洁面乳、胶原蛋白舒 护面霜等产品，具有持久保湿、减少敏感诱因和刺激、紧致健肤的功效。
3）创尔生物旗下 创尔美胶原多效修护面膜、胶原多效修护原液、胶原紧致修护眼霜，具有舒缓敏感，提高耐 受性，抑制黑色素转移，增强细胞增值和代谢能力等功效。根据淘数据显示，2021 年 618 活动期间（6.1-6.18），巨子生物旗下可复美销售额 10,000 万元/+310.33%。
1.2.4. 食品领域：功能性+好口感，胶原蛋白食品不断丰富
胶原蛋白在食品领域中的主要应用是人造胶原肠衣。与天然肠衣相似，都具有良好的透气性 和透明度，可食用且有较好口感。人造胶原肠衣还具有厚度均匀、拉伸强度高、稳定性强、 氨基酸含量高等优点，同时在运输过程中节省空间、节约成本，与塑料肠衣及纤维素肠衣比 较具有明显的优势，因此人造胶原肠衣在肠衣市场逐渐占据优势地位。
此外水解胶原可作为功能性食品直接食用，如咀嚼片、运动员所需蛋白质粉和肠内营养制剂 等。动物胶原蛋白食品具有独特的保水性，并且可以改善食品的口感，延长保质期和保持颜 色，主要作为肉类、糖果和乳制品等食品的食用添加剂。
根据中研网数据，保健品领域胶原蛋白使用较为丰富。我国国产保健食品中，通过注册备案 的，主要成分为胶原蛋白的保健品共计 191 种，以蛋白粉、片剂、胶囊为主，蛋白饮料相对 较少;进口保健食品中，主要原料为胶原蛋白的保健食品共 8 种，其中胶囊 5 种，蛋白饮料 3 种。随着我国消费升级的趋势不断向上，对具有保持皮肤弹性、“延缓衰老”等胶原蛋白类 功能性保健品的需求也不断提升，并反向带动胶原蛋白保健品品牌在消费者中的认可度。根 据 Earlydata 的研究数据,截至 2019 年 9 月 30 日止 12 个月,Swisse 在中国电商平台份额为 6.1%,继续高居首位，连续两年高居 618 天猫国际保健品行业总销售额 NO.1，其明星胶原蛋 白斩获天猫国际胶原蛋白类目 NO.1。根据第一财经商业数据中心（CBNData）联合天猫国 际发布的权威资料《2018 国民健康跨境消费趋势报告》，口服胶原蛋白近年来上升趋势明显， 2017 年 7 月至 2018 年 6 月购买人数为两年前 2.8 倍。
2. 供给端：新锐产品供给推动医美美妆需求迭代升级
2.1. 胶原蛋白产业链已较为成熟，部分企业可覆盖中下游
胶原蛋白产业链已发展较为成熟且分工明确。胶原蛋白产业链上游由制备胶原蛋白所需的原 料供应商组成：对于天然胶原的制备，需采购牛跟腱等动物原料，对于重组胶原蛋白生产厂 商，需采购酵母浸粉、菌种等原辅料，其市场较为分散。中游生产胶原蛋白原料，可分为天然胶原和重组胶原原料供应商，国内相关企业有江山聚源、慧康生物等，国外相关企业有法 国罗赛洛集团日本 nippi 和德国嘉利达集团。凭借技术优势和产品品质，几乎垄断了我国高 端胶原蛋白市场。下游应用范围广泛，应用于医疗、食品/保健品、化妆品、医美、化工、饲 料等领域的企业。
部分企业可同时覆盖中下游，生产胶原蛋白原料并将其应用到终端产品中。例如巨子生物生 产类人胶原蛋白，并应用到旗下可复美、可丽金两大品牌。创尔生物同时进行活性胶原原料、 医疗器械及生物护肤品的研发。
侧重医美方向企业中，采用天然胶原的企业主要有创尔生物、中国台湾双美、博泰医药，采用重 组胶原的企业主要有江山聚源、巨子生物；侧重医疗应用的企业主要采用天然胶原，包括益 而康生物、其胜生物、迈科唯医疗、湃生生物等。
2.2. 胶原蛋白医美应用创新升级：医美伴侣百搭敷料+填充塑形新起材料
胶原蛋白在医美中的应用主要在于外用敷料及填充注射剂。前者大都以医用敷料形式出现， 而后者则在近年来多用于泪沟填充。
2.2.1. 胶原蛋白敷料：百搭型医美伴侣，光电类及水光针项目术后修复好帮手
近年来，随着医美项目的崛起，消费者对于光电类和水光针类日常医美项目的接受程度越来 越高。而该类项目在操作过程中为有创实施，术后皮肤处于开放状态，需外敷医用敷料加快 创面修复，而该类敷料需为有医用械字号的无菌医用敷料。当前市面上医用敷料中主流材料为玻尿酸和胶原蛋白，玻尿酸补水效果更佳，而胶原蛋白则主打术后修复，因此消费者欢迎。 同时，由于该类产品添加剂少，成分效果集中，不少消费者在皮肤屏障受损的日常维养情况 下也会选择该类敷料，可谓是百搭产品。
皮肤屏障功能主要包括角质层结构的完整性、皮脂膜、角质层的含水量等。皮肤屏障功能具 有重要的作用，一方面对物理性、化学性、细菌等微生物损伤具有防护作用；另一方面可维 持体内营养物质、皮肤的含水量，保持皮肤正常功能。
根据 BMI Research 和前瞻产业研究院数据，2014 至 2018 年医用敷料市场规模由 111.01 亿美元增长至 121.58 亿美元，预期 2020 年规模将达到 132.84 亿美元；近年来我国医用敷 料市场亦随之迎来快速发展时期，2014 至 2018 年由 39.89 亿元增长至 65.38 亿元，复合增 速 13.14%，预期 2020 年将达到 82.25 亿元。
随着下游市场对多功能、新材质、高附加值的医用敷料的需求日渐迫切，高端创伤敷料产业 迎来了良好的发展机遇，根据 GrandViewResearch 数据，2019 年全球高端创伤敷料市场同 比增加 4.1%达 65.79 亿美元，细分产品市场方面，全球胶原类高端创伤敷料市场 2019 年同 比增加 3.5%达到 6.25 亿美元。
我国贴片式医用皮肤修复敷料消费量逐渐提升。从国内市场看，受工作生活压力增大、环境污 染导致的皮肤问题增多、消费者对美的关注和投入越来越多，以及“医美面膜”概念在网络 上快速传播等因素的推动，2017 至 2019 年我国贴片式医用皮肤修复敷料市场快速增长，复 合增长率超过 40%，2019 年消费量达到 3.4 亿片，销售额超过 50 亿元。结合市场总需 求量和实际消费量看，我国贴片式医用皮肤修复敷料的渗透率约 30%。
国产品牌占医用敷料主导地位，“创福康”具差异化竞争优势。目前我国贴片式医用皮肤修复 敷料市场主要由国品产牌主导，国际品牌市场份额较小。公司旗下的“创福康”品牌及“敷 尔佳”、“可复美”等国产品牌共占据了按销售额测算近 70%的市场份额，其中“敷尔佳”、 “创福康”和“可复美”品牌排名品前三，分别占比 37%、8%、8%。从管理类别看，主要 品牌中仅公司旗下的“创福康”品牌拥有三类敷料批文，具有差异化技术竞争优势。从单价 看，“敷尔佳”、“创福康”、“可复美”等二类、三类贴片式医用皮肤修复敷料的价格相对较高， 可见消费者愿意为高品质的二类、三类敷料付出更高的价格。
2.2.2. 胶原蛋白医美填充剂：不逊于玻尿酸的填充产品，未来或成医美黑马
目前市面上主流填充塑形类的医美产品为玻尿酸，而胶原蛋白同样可以起到填充塑形的作用。 胶原蛋白适合面部柔软的、伸展性良好的、边缘平滑的皮损及静态皱纹，如额部、眉间、眼 角、鼻唇沟等的衰老性皱纹，能瞬间填补纹路沟壑。同时，植入的胶原蛋白能够刺激体内自 身胶原蛋白再生，重整肌肤纤维组织机构，促进细胞新陈代谢，使细小皱纹得到舒展。
痤疮、手术、外伤等是常见的引起凹陷性疤痕原因，这些病因导致皮肤真皮层及皮下组织缺 损，而在随后的愈合过程中胶原蛋白、弹力蛋白缺失则会留下永久凹陷性疤痕。注入疤痕凹 陷处的胶原蛋白能迅速起到支撑作用，而植入部位周围结缔组织细胞将生长进入胶原蛋白网 状结构中，逐渐形成与正常组织类似的结构，从而填充疤痕凹陷，让疤痕恢复平滑。
同样利用注入皮肤后迅速起到的支撑作用，胶原蛋白还能用来雕塑面部轮廓，令五官更加立 体，如唇形美化、耳垂修饰、鼻梁塑型、下巴塑形等。一般采取少量多次，多点注射的方式。
2.2.3. 胶原蛋白填充浅层美肤适用于改善初老症状，深层注射效果比肩玻尿酸
美肤：相比于补水锁湿，更适用于改善初老症状。胶原蛋白水光针可以补充皮肤流失的胶原 蛋白，修复断裂的纤维框架，改善皮肤因胶原蛋白流失而引发的毛孔粗大、皱纹细纹、暗沉 斑痕、干涩粗糙等老化现象，刺激胶原蛋白增生与再生力，增加皮肤厚度与弹性，更适用于 有抗衰减龄需求的求美者。但相比于锁水保湿性能更好的小分子玻尿酸（透明质酸分子表面 呈负电荷，可吸附大量水分子），胶原蛋白亲水性稍弱，因此对于改善肤质、缓解干燥的人 群，以补水保湿作用为主的玻尿酸水光针更为适合。
填充塑形：更适用于用于填充软组织容量缺失，而非塑造面部骨性轮廓。胶原蛋白是一种理 想的生物支架，提供纤维细胞生长的空间，注入凹陷或者皱纹处，起到填充的作用。胶原蛋 白填充剂质地较单相、大颗粒玻尿酸填充剂较软，因此和中小颗粒玻尿酸一起，更适合填充 软组织容量缺失症状（如上睑凹陷、泪沟、苹果肌低平、法令纹加深、面颊凹陷、唇口周容 积缺失等）；而骨性容量缺失问题（太阳穴凹陷、低鼻、额头低平、短下巴等）还是需要大 颗粒的塑形玻尿酸进行填充。
此外，胶原蛋白填充剂（如双美）呈现乳白色，有别于透明质酸的无色，浅层填充后可以调 和肌肤的颜色，起到美白肌肤，淡化黑眼圈的作用；同时也因为胶原蛋白相比玻尿酸亲水性 弱，填充后不易出现亲水肿胀的症状。
胶原蛋白与玻尿酸相似维持时间相似，然而胶原蛋白可有效避免玻尿酸易发生的“丁达尔现 象”。玻尿酸填充后发生水肿、下睑袋加重、丁达尔现象和条索状隆起等并发症。临床应用 过程中发现注射玻尿酸的患者术后 1 个月或数月后注射部位可出现水肿，下睑袋加重，甚至 产生丁达尔现象（Tyndall effect）引起的淡蓝色印记，以及微笑时由于肌肉的挤压产生条索 状隆起等现象。下眼睑表皮菲薄，静脉浅显且皮肤凹陷松弛。此时选择使用胶原蛋白则更加 理想，不但可有效遮盖表浅静脉的颜色，改善静脉循环引起的黑眼圈；同时由于填充改善了 泪睑沟凹陷，眼底阴影变淡，还可改善眶容积损失和皮肤松弛引起的黑眼圈。两种改善效果 叠加，可以显著提高患者的精神状态，改善其面部疲惫感、下睑袋加重等并发症，提高治疗 满意度。
2.3. 胶原蛋白刺激剂：创新成分刺激自身胶原蛋白再生有望引爆新市场空间
目前，市场上不断出现依靠创新成分实现填充塑形的新型产品，其中胶原蛋白刺激剂热度较 高，如“童颜针”，“少女针”等，我们认为再生胶原蛋白类产品有望与玻尿酸及肉毒素相辅 相成，形成较大补充市场。
2.3.1. 童颜针：聚左旋乳酸刺激合成胶原蛋白
童颜针通过刺激免疫反应合成胶原蛋白，达到填充效果。童颜针（又称聚左旋乳酸填充剂） 是一款面部注射填充材料。其核心成分为聚左旋乳酸微球，属于生物兼容性（可吸收性）材 质，过去为应用于心血管科的血管支架材料，近年来逐渐应用于医美领域。聚左旋乳酸可以 刺激人体免疫反应令胶原蛋白实现增生，从而达到抗衰老的作用，通常用于皮肤下陷、松弛 区域的塑形和填充，以及矫正因疾病导致的脂肪萎缩。童颜针的注射周期为 2-4 次，每次间 隔 2 个月左右。注射后效果可以维持 1-3 年。
国外市场中代表产品 Sculptra 于 2004 年获美国 FDA 批准。国际上较有代表性的 PLLA 童 颜针品牌有 Sculptra（高德美旗下）和 Derma Veil 等。Sculptra 于 2004 年获得美国 FDA 批准，是已知较早的童颜针产品。
目前国内市场上正规Ⅲ类医疗器械童颜针产品仅刚刚获批的爱美客“童颜针”及长春圣博玛 “童颜针”，均尚未正式推向市场。国产童颜针产品多为Ⅰ类器械证书，进口产品无牌照。 童颜针产品要破皮注射至面部真皮层，需要符合适用范围的Ⅲ类医疗器械证书，目前我国医 美市场上尚无合规的童颜针产品。从目前市场上的产品看，国产品牌主要有瑞博 Reborn、 欧倍颜 EVOPLLA、仙诺德 SinaMagic 等，其对应证书为Ⅰ类医疗器械证书，医学名称为液 体伤口敷料或者冷凝胶，适用范围用于创口表面或者闭合性软组织，用于真皮层注射属于超 适应症应用。此外，市场上还存在一些国外进口童颜针产品，如韩国的加纳菲、百佳丽，法 国的舒颜萃等，此类产品无国内批文，一般不允许在境内销售。
爱美客“童颜针”相较于传统童颜针类产品，其效果和安全性优势明显。国外主流童颜针产 品 Sculptra 以及国内最先获批的长春圣博玛童颜针产品均为冻干粉形态，因此在注射前需加 生理盐水调配成悬液，同时由于 PLLA 刺激胶原蛋白的见效时间较长，约需 3-6 个月才能见 效。而爱美客童颜针产品则为预制的凝胶颗粒悬液状，同时采取预灌封包装，因而无需另外 在注射前需加生理盐水调配，使用更加方便。爱美客童颜针 成分为“玻尿酸+PLLA 微球”， 相较于传统童颜针优势明显：
1）成分中的玻尿酸起即时填充作用，填充效果起效更快；
2） 无需配制悬液，使用操作更方便；
3）预灌封溶液浓度可控，减少调配不均匀后注射易发生 肉芽肿等副作用的风险。
稀缺性+先发优势+渠道运营共振，有望形成爆款：
（1）稀缺性：爱美客“童颜针”是国内仅 有的两款三类医疗器械“童颜针”类产品，且为仅有的一款采取预灌封包装的悬液状产品；
（2）先发优势：“童颜针”属于三类医疗器械植入材料，从研发到注册审批，周期长、费用 高，爱美客在国内布局较早具有卡位优势。
（3）渠道运营：公司对产品的学术推广不断深入， 借助全轩学院进行学术推广，产品得到了下游医疗机构认可，在打造了爆款产品“嗨体”及 新品“熊猫针”后有望借助较强的销售团队、运营经验及渠道基础进一步带动童颜针的市场 热点。
2.3.2. 少女针： PCL 诱导胶原蛋白再生+CMC 物理填充，相较童颜针更具瞬时填充及长效 维持优势
少女针兼具玻尿酸和童颜针的功效，可达到填充效果，又可促进再生自体胶原蛋白。少女针 核心成分为 PCL（完美微型晶球聚己内酯）和（CMC PBS-生物降解材料），PCL 主要是用来诱导皮肤内胶原蛋白的生成，而 CMC 可以当做跟玻尿酸类似的物理填充剂，用来填平凹 陷即时支撑皮肤。少女针兼具童颜针和玻尿酸两大填充剂的优点，既有良好的填充效应（普 通玻尿酸维持时间仅 6-9 个月，少女针维持时间约 3 年以上）；又能促进自身生成胶原蛋白、 改善皱纹、使肌肤恢复弹性。
目前市面上的少女针都是指 Ellanse（伊妍仕）。Ellanse 由英国 sinclair 公司生产，价格为 3000-8000 元/ml，不同型号的疗程不同。2009 年获得欧洲 CE 认证，2012 年获得美国 FDA 认证，目前少女针主要用于面部法令纹、木偶纹的填充，注射时应避开患有皮肤病、发炎的 部位。其副作用主要体现在注射之后，脸部会有红肿，甚至淤青的情况，一般一周左右就会 自动消失。
华东医药于 2018 年收购英国 Sinclair 公司，获得其“少女针”所有权。Ellansé少女针产品 已在 60 多个国家或地区获得注册认证。根据华东医药官方公众号，今年 4 月华东医药正式 收到国家药品监督管理局颁发的注射用聚己内酯微球面部填充剂 Ellansé伊妍仕《医疗器械注 册证》。公司已准备好伊妍仕相关的上市推广工作，Sinclair 将尽快安排其荷兰工厂按照中国 许可批准的包装要求开展伊妍仕产品的生产并出口中国的工作，预计将于 2021 年下半年在 中国大陆正式上市销售。
华东医药医美业务版图持续扩张，运营销售经验丰富。华东医药自 2013 年起代理韩国 LG 旗下伊婉玻尿酸，自此切入医美领域，根据 Frost&Sullivan，2019 年伊婉市场份额约 23%。 公司已在医美行业具有一定销售经验及渠道资源。此外，公司业务覆盖全产业链，集医药研 发、生产、经销为一体，其行业资源将进一步为未来医美产品上市推广进行助力。
2.3.3. 胶原蛋白刺激剂类产品市场空间：中性假设下 5 年后终端市场空间约 71 亿
美国医美市场发展比较成熟，多种类型的胶原蛋白刺激剂产品近十几年间在美国陆续上市， 经过市场的充分检验，具备较大的参考价值。因此我们选取美国医美市场作为测算的参照对 象。目前国内市场主流胶原蛋白刺激类产品（童颜针、少女针等）刚刚获批上市，参照玻尿 酸针剂在国内的发展历程，结合目前市场环境下消费者对医美产品认知不断加强，市场快速发展，预计 5 年的时间维度下胶原蛋白刺激剂类产品能迎来初步市场成熟阶段，因此选取 5 年的时间维度测算市场空间。
1）渗透率假设：根据 2020 年美国整形外科协会的数据，微创医美注射项目中，涉及胶原 蛋白再生的项目主要有 PRP 富血小板血浆疗法、聚乳酸项目、聚甲基丙烯酸甲酯 PMMA 微球项目（PRP 中的 FGF、PDGF 等成分可刺激胶原蛋白合成；聚乳酸如聚左旋乳酸分 子可刺激胶原蛋白生成；PMMA 微球也可刺激自身胶原蛋白的增生）。考虑到该协会数 据中其他项目疗程销量较小未单独列出数据，因此我们将该三项主要的胶原蛋白刺激剂 项目疗程数量之和 436252 例（PRP 实施 2331140 例、聚乳酸实施 134123 例、PMMA 微球实施 70989 例）作为美国胶原蛋白刺激剂项目的总疗程数量，结合 2020 年美国总 人口约 3.3 亿人，可得 2020 年胶原蛋白刺激剂项目在美国的市场渗透率为 0.13%。
在此基础上，考虑到 5 年后中国相关市场发展尚未完全成熟，未来几年其他类型的胶原 蛋白刺激剂的获批仍存在不确定性（如 PRP 注射在我国尚未获批），且中美求美者消费 习惯和观念存在差异，因此在美国 2020 年胶原蛋白刺激剂项目市场渗透率基础上做适 当下浮，假设 5 年后我国胶原蛋白刺激剂产品市场渗透率为 0.1%，并以 0.02%为单位做 上下浮动。
2）终端市场客单价假设：目前我国获批的相关产品中，根据各医美 APP 和各公司官网，童 颜针产品终端单价约 5000-8000 元，少女针产品终端单价约 8000-12000 元，价格中枢 约 8000 元。考虑到随着竞争加剧和技术成熟，价格可能有所下调，且目前主流玻尿酸 填充剂终端价格区间约 3000-5000 元左右，胶原蛋白刺激剂相比玻尿酸填充维持时间更 久，制备技术难度更大，拥有一定的价格溢价，综合上述两因素，假设 5 年后玻尿酸刺 激剂市场单价约 5000 元，并以 10%为单位上下浮动。
上述假设基础上，假设中国总人口维持 14.2 亿人左右，可得未来 5 年胶原蛋白刺激剂终端 市场规模约 62-77 亿元，中性假设下约 71 亿元。根据我们此前外发的报告《医美产业链深 度剖析：变美，无止境》中对医美产业链的拆解，上游药械生产商的出厂价占终端价格比重 约 30%-50%，据此可得中性假设下，未来 5 年胶原蛋白刺激剂出厂价衡量的市场规模约 21-36 亿元。
3. 胶原蛋白技术持续迭代：目前动物源为主流，未来类人胶原成新消费趋势
3.1. 胶原蛋白：从医药到美妆，不断涌现出新型胶原蛋白类产品
胶原蛋白是细胞外基质的主要组成成分，是动物体内含量最高分布最广的蛋白质，约占体内 蛋白质总量的 25～33%，其对维护细胞、组织、器官的正常生理功能和损伤修复有重要作用。 其包含至少一个三股螺旋结构，能够形成超分子聚集体。胶原蛋白正常的三螺旋构象是其理 化特性和生物学活性的基础，使其具备高拉伸强度、生物降解性能、低抗原活性、低刺激性、 低细胞毒性以及作为人工器官骨架或创伤敷料时促进细胞生长、促进细胞粘附、与新生细胞 和组织协同修复创伤等特性，这让胶原蛋白成为一种理想的生物医用材料，在敷料、人工器 官和再生医学、美容美妆等场景下有广泛应用。近些年来，不断涌现出的新型胶原蛋白类医 疗器械产品在不同的医学领域发挥功效。
按胶原蛋白来源划分，可分为天然胶原蛋白和人工合成的胶原蛋白，后者以重组类人胶原蛋 白为主，而重组类人胶原蛋白又可分为重组类人Ⅰ型胶原蛋白、重组类人Ⅱ型胶原蛋白、重 组类人Ⅲ型胶原蛋白等；
按功能及其构成组织的结构特点划分，可分为成纤维胶原、成网状结构胶原、位于纤维表面 的纤维相关胶原、成串珠丝胶原、成基底膜固定纤维胶原、具有跨膜结构胶原、新发现的胶 原以及具有三螺旋结构域而未被定义的胶原的相关蛋白；
按其在体内行使的功能划分，胶原蛋白分为纤维状的胶原蛋白和非纤维状的胶原蛋白两类。 在人体的 28 种胶原蛋白中，含量最多的几种胶原蛋白亚型都是纤维类胶原，比如Ⅰ型胶原 在骨、跟腱、皮肤（成人）、血管壁中含量丰富；Ⅱ型胶原在透明软骨中含量丰富；Ⅲ型胶 原在皮肤（婴儿）、血管内膜、子宫壁、肠道中含量丰富；Ⅳ型在晶状体中含量丰富；Ⅴ型 主要分布在皮肤和血管壁中。
3.2. 胶原蛋白技术路径：动物源为主流，类人胶原为趋势
胶原蛋白由原胶原组成，每个原胶原都有一种特殊的三重螺旋结构，由 3 条 α-螺旋的肽链缠 绕二横，长度约为 1000 个氨基酸残基；每条α肽链通过左手螺旋缠绕，3 条肽链一起形成一 个大的右手螺旋结构。
根据不同的技术路径，人类取得的胶原蛋白主要分为动物源胶原蛋白和基因工程类人胶原蛋 白。
通常动物源胶原蛋白是从动物的组织中浸提而来，主要有三种类型。第一是从肌腱组织中浸 提，比如牛蹄筋和猪蹄筋；第二是从皮肤组织中浸提，比如猪皮、牛皮和鱼皮，其中鱼类生 长在污染较少的海域，相较于在陆地的猪牛来说，鱼胶原蛋白更安全，猪皮因为易得、易制 作、廉价的特点最先实现产业化；第三是从小肠组织中浸提，比如牛小肠和猪小肠，主要应 用在医美行业。
类人胶原蛋白技术是通过基因重组和生物工程技术得到的胶原蛋白，在结构及特性方面同人 体自身胶原蛋白极为相似故命名为类人胶原蛋白。类人胶原蛋白是基于人胶原蛋白的特征和 主要功能序列，重新优化设计基因序列，将其导入表达生物，使之产生具有人胶原蛋白特征 的蛋白质。利用基因工程技术，可以选择不同的宿主细胞，如转基因植物、昆虫细胞、细菌 和酵母细胞等生产重组人胶原蛋白和明胶，根据不同的宿主细胞，主要分为动植物表达重组 人胶原蛋白和微生物重组人胶原蛋白。
动物源胶原蛋白来自异体、异种，因此存在以下几方面问题：
①病毒隐患，动物源疾病如瘟 疫、禽流感等，或人体传染病如病毒性肝炎、艾滋病等的传染危险；
②排异反应，即使胶原 蛋白的来源安全，但异种胶原蛋白也可能在临床应用中引起异种或异体排斥反应，导致移植 部位的无菌性炎症，以及细胞数量和形态改变；
③结构稳定性差，动物源胶原蛋白刚性强， 这会在加工过程中引起分子链断裂，胶原蛋白的完整结构遭受一定的破坏，而结构决定其功 能，因此会出现功能的不确定性和批次之间的不稳定性等问题；
④细胞毒性，动物源胶原蛋 白不溶于水，从而加工过程中所用的酸、碱、盐溶剂很难脱除完全, 有可能产生细胞毒性，并降低细胞粘附性。动物产品的收集、加工等各个环境也都存在一定的不便性，可以作为食 品，但是用作医疗还不够完美。
类人胶原蛋白与人类胶原蛋白最为相似，且在洁净空间洁净生产，因此具有很多动物源胶原 不具有的优点。其具有动物源胶原的功能的同时，具有更好的生物学相容性、细胞黏附性、 促新细胞形成和止血功能(因其分子结构是完整的)，其促进上皮细胞生长功能也更强。类人 胶原的优点主要体现在以下几方面：
可加工性，重组胶原蛋白不仅具有动物体胶原蛋白原有功效，如：生物兼容性、生物吸 收性、细胞粘附性、促进细胞形成和促上皮细胞形成，而且由于可形成三重复螺旋结构， 赋予其新功能，如热可逆成胶和在分子量及特性不变条件下的可加工性；
无病毒隐患，类类人胶原为采用生物工程在洁净空间清洁生产，杜绝动物细胞给人体所 带来的病毒隐患；
无细胞毒性，水溶性的胶原蛋白，杜绝了酸碱盐溶剂残留产生的细胞毒性；
低排异反应，由于该重组类人胶原蛋白是由人体胶原蛋白（已知序列胶原蛋白部分基因） 经筛选及修饰后构建的，同人体自身的胶原蛋白细胞极为相似故排异极低；
变性温度 72℃，动物胶原蛋白的变性温度为 37℃-40℃，而类人胶原蛋白的变性温度达 72 度℃以上，易存放易运输，同时更有利于制作生物医学材料；
酸碱度中性，类人胶原蛋白的 pH 值为 6.5-7.5，呈中性，不会破坏皮肤本身酸碱平衡， 同时对人体细胞的粘附性和细胞代谢没有影响；
单螺旋线性结构，独特的单螺旋线性结构可以使类人胶原蛋白高效的渗透皮肤直达真皮 层促进自身胶原蛋白合成。
重组类人胶原蛋白，选用生物技术手段生产，解决了传统动物来源胶原蛋白带来的交叉感染 的风险，并增加了胶原蛋白的亲水性、减少了免疫排异性等不利因素，并通过基因工程量产， 解决了原料短缺问题。
天然胶原蛋白有一定的局限性，而重组胶原蛋白优势明显。天然胶原蛋白的局限有：
1）天 然胶原蛋白由多种不同分子量的胶原蛋白组成的混合物，结构多样，不能溶于水，可加工性 较弱，限制了许多开发用途；
2）天然胶原蛋白主要来源于动物源的胶原蛋白，对动物源疾 病或者人传染病有交叉传染的危险；
3）异体来源的胶原蛋白会产生异体排斥反应，使胶原 蛋白在人体中应用存在困难；
4）原料短缺，随着人们对健康和美容的要求越来越高，动物 来源的胶原蛋白远远不能满足人们日常需要。
为了改善天然胶原的不足，学者们利用生物技 术制备重组类人胶原蛋白，而重组类人胶原蛋白技术的发展，使得高可靠性、高纯度、化学 结构确定和低免疫原性的胶原蛋白的获得成为可能。重组类人胶原蛋白，选用生物技术手段 生产，解决了传统动物来源胶原蛋白带来的交叉感染的风险，并增加了胶原蛋白的亲水性、 减少了免疫排异性等不利因素，并通过基因工程量产，解决了原料短缺问题。
4. 国外产品复盘：行业龙头专注胶原蛋白医疗，细分领域发展更完善
国外胶原蛋白在医疗领域的应用相较国内更加广泛。除创面敷料及止血材料外，胶原蛋白还 针对性地应用于医疗的细分领域，如骨移植、肌腱修复、硬脑膜修复及神经修复等。
Integra LifeSciences Holdings Corporation (IART)是提供医疗设备的全球性知名公司，产品 包括用于脚/脚踝，手/手腕，肌腱和周围神经的保护和修复以及伤口修复的设备和植入物， 是向医院，手术中心和其他护理场所（包括医师和牙科诊所）提供手术器械的领先供应商。
该公司内胶原蛋白敷料产品有：
1）INTEGRA ®双层矩阵伤口敷料，由交联的牛腱胶原蛋白 和糖胺聚糖的多孔基质以及半透性聚硅氧烷（有机硅层）组成，半透性有机硅膜可控制水蒸 气的流失，为伤口表面提供柔软的粘附性覆盖物，并增加器械的撕裂强度，胶原蛋白-糖胺聚 糖的可生物降解基质为细胞侵袭和毛细血管生长提供了一个支架。
2）NeuraWrap ™神经保 护贴，是一种可吸收的胶原蛋白植入物，可为受伤的周围神经提供非约束性包裹，以保护神 经环境。
3）PriMatrix ®银抗菌皮肤修复支架，由胎牛真皮组成，PriMatrix Ag 特别富含Ⅲ 型胶原蛋白，且包含离子银（一种广谱抗菌剂），旨在防止装臵中的微生物定植。
IART 的 子公司 SurgiMend 也提供了针对疝气及整形外科的专用胶原蛋白产品。 SurgiMend® 是一种来源于牛真皮的脱细胞真皮组织，该产品有实体、微孔和大孔规格，产 品以无菌状态供货，具有各种尺寸、形状和厚度。用于植入，以强化薄弱的软组织，并对受 损或破裂的软组织细胞膜进行外科手术修复。公司最新的疝气修复创新产品 SurgiMend MP 是一种 2mm 厚的脱细胞胶原蛋白基质，具有大孔设计，有助于排液，在疝气修复中起着重 要作用。
Collagen Matrix 于 1997 年成立，用于研究和开发基于胶原蛋白的基质产品，下设五个业务 部门，分别是牙科、脊柱、骨科、硬脑膜修复和神经修复，该公司医疗领域的胶原蛋白产品 主要包括：
1）Matrix flex ™胶原蛋白牙膜，是高度纯化的完整胶原蛋白，可在 3-4 个月内 可吸收。
2）OssiMend ®骨移植，由碳酸盐磷灰石无机骨矿物质和Ⅰ型胶原组成，矿物质和 胶原蛋白具有高度的生物相容性，是更类似于正常人骨比合成材料。
3）DuraMatrix-Onlay®， 由高纯度Ⅰ型胶原组成，用于修复硬脑膜的缺陷及嵌体植入。
4）Neuroflex®，是柔性胶原 蛋白神经导管，用于神经修复，能够柔韧且抗扭结，并且提供轴突生长的环境，减少脚部疼 痛性神经瘤的形成。
Advanced BioMatrix 作为三维（3D）应用生命科学领域的领导者，致力于组织培养，细胞测 定，生物印刷和细胞增殖。公司主要作为供应商提供溶液、粉末、冻干型等胶原蛋白，代表 性产品有：
1）PureCol ®Ⅰ型胶原溶液，拥有的胶原蛋白的标准纯度（> 99.9％的胶原蛋白 含量），属市场上最类似天然样胶原的产品，其中胶原蛋白Ⅰ型纯度约 97%，是理想的涂覆 表面，用于培养细胞，或作为固体凝胶使用提供制备薄层。
2）Ⅳ型胶原冻干粉剂，是从人 胎盘中分离出来的，并使用多步过程进行纯化，以无菌、冻干的粉末形式提供，通常用作组 织培养表面的薄涂层。
5. 相关标的：产品不断升级，玩家百花齐放
5.1. 创尔生物：活性胶原原料及产品龙头
创而生物主要进行活性胶原原料、医疗器械及生物护肤品的研发、生产及销售。2019 年公 司胶原产品营收占主营业务营收的 91.03%。“创福康”和“创尔美”为公司旗下两大品牌， 其中“创福康”主要生产销售械字号医用胶原贴敷料、胶原蛋白海绵等产品，用于创面的辅 助治疗，促进创面止血和修复，其中胶原贴敷料系皮肤科疾病辅助治疗的主要产品之一。“创 尔美”与之形成互补，主要生产销售胶原多效修护面膜、胶原多效修护原液等护肤产品，用 于皮肤屏障护理及提升肌肤愈活能力。2019 年，“创福康”销售额在我国贴片式医用皮肤修 复敷料市场上的市场份额占比为 8%，排名第二。2019 年 7 月至 2020 年 6 月，“创尔美” 在我国修护类贴片面膜市场上的份额占比为 2%。“创尔美”依托公司在胶原制备方面的技术 优势，在市场中属于中高端定位，显示出其在同类竞品中的品牌价值与差异化竞争优势，未 来有较大的向上增长空间。
5.1.1. 功能性护肤品种类丰富，活性胶原蛋白业务为公司中流砥柱
依托活性胶原制备技术，产品丰富满足不同消费者需求。公司以生物医用级活性胶原大规模 无菌提取制备技术以及复合产品成型技术为核心技术支撑，研制出多种功能性护肤产品并成 功实现产业化，主要产品包括“创福康”品牌的械字号医药器械产品和“创尔美”品牌的妆 字号生物护肤品。公司功能性护肤品种类十分丰富，按产品成分是否含有胶原进行分类，公 司产品可分为胶原产品和非胶原产品两大类。胶原蛋白产品分为医疗器械和生物护肤品，其 中医疗器械包括胶原贴敷料、胶原蛋白海绵等产品，生物护肤品包括生物护肤膜贴和水剂等。 非胶原产品分为医疗器械和一般护肤品，其中医疗器械包括医用冷敷贴、液体敷料和光子冷 凝胶等产品，一般护肤品包括水杨酸祛痘面膜、净肤亮采面膜等产品。
胶原医疗器械业务营收贡献占比过半，奠定公司长期增长基础。公司是我国胶原贴敷料产品 的开创者，拥有全国首款无菌Ⅲ类胶原贴敷料。近四年公司主营业务营业收入中，胶原类产 品收入贡献占比持续超过八成，其中 2020 年上半年胶原医疗器械类产品收入占比为 53%， 胶原医疗器械产品中胶原贴敷料营收占公司主营业务总营收比例为 51.22%。
非胶原业务营收高速增长，营收贡献占比稳步提升。近四年公司非胶原业务占公司主营业务 收入比例稳步提升，从 2017 年的 5%提升至 2020 年的 14%。非胶原业务营收增长维持在较 快的水平，近三年平均增速达 88%。
5.1.2. 深耕核心技术，持稀缺批文与多项发明专利
突破无菌活性胶原大规模提取制备技术，推动活性胶原的广泛应用。公司依靠多年的行业技 术积累，成功研发出生物医用级活性胶原大规模无菌提取制备技术，主要包括高纯度胶原制 备技术、产品最终灭菌技术、高效病毒灭活技术、动物来源材料免疫原性清除技术、原料前 处理工序精准加工技术、精细化酶法提取技术等 6 大核心技术。该技术解决了动物源性胶原 提取过程中病毒灭活和免疫原性控制两大行业技术痛点，同时取得了液态胶原在有效保持天 然构象和生物活性的前提下进行大规模无菌生产的技术突破，提取的胶原保持其特有的三螺 旋结构，具有活性强、纯度高、生物相容性佳、质量稳定的特性，多项技术指标已达到国际 先进水平。无菌活性胶原大规模提取制备技术的突破，极大提高了活性胶原的得率、质量和 生产规模，显著降低了活性胶原的生产成本，直接推动了活性胶原的广泛应用，包括皮肤科、 烧伤科、整形外科等在内的医药和医疗器械领域、生物护肤品和保健食品等领域，并逐渐扩 展至如口腔科、组织工程、人工器官再生医学、药物载体等新的医疗应用领域。截至 2021 年 2 月，公司及子公司拥有 28 项专利，其中发明专利 13 项，与形成主营业务收入相关的发 明专利有 8 项，公司及子公司另有在审发明专利 22 项。
拥有市场稀缺批文，竞争优势凸显。截至 2020 年 6 月 30 日，我国仅有 3 个按照三类管理的 医用皮肤修复敷料医疗器械产品，其中国内企业 2 家，分别为创尔生物和浙江崇山生物制品 有限公司，这两家企业的产品均为“胶原贴敷料”；进口企业 1 家，为瑞典墨尼克医疗用品有 限公司，产品为“自粘性软聚硅酮薄膜敷料”，属于非胶原类修复敷料。含玻尿酸钠的医用敷 料产品数量多于含胶原蛋白的敷料，但胶原蛋白敷料的管理等级最高可至三类管理类别，对 于企业的技术水平和生产能力要求更高。
5.1.3. 获医疗机构高度认可，全国百强医院覆盖率近五成
产品功效获医疗机构认可，经销模式下公立医院占比高。截至 2019 年末，公司产品已覆盖 全国 29 个省份、直辖市、自治区，覆盖超过 320 家三甲医院，全国百强医院覆盖率达到 47%。 经销模式下，2017-2019 年及2020 年上半年胶原贴敷料销往公立医院分别为 6,142,640 片、 7,040,830 片、7,548,400 片和 2,463,935 片，分别占各期终端销量 76.32%、77.19%、73.37% 和71.07%，销往三级三甲医院的片数占总销量比例维持在五成左右，分别为57.01%、54.82%、 49.97%、49.38%。胶原蛋白海绵主要销往公立医院，报告期内销往公立医院数量分别为 31,937 片、29,344 片、58,017 片和 25,730 片，占比为 98.28%、95.94%、95.10%、98.96%。
公司合作医疗机构数量较为稳定。公司胶原贴敷料 2017 年至 2020 年上半年分别覆盖的医 院数量为 975、940、892 和 783 家（含公立医院和民营医院），覆盖的药店数量为 59、49、 80 和 94 家。胶原蛋白海绵 2017 年至 2020 年上半年分别覆盖的医院数量为 62、52、59 和 42 家。公司胶原贴敷料产品覆盖的公立医院数量与 2017-2019 年稳定增加，但于 2020 年上 半年有所减少是由于因受新冠疫情影响库存未出售完而未新采购胶原贴敷料的公立医院未 纳入统计。公司覆盖的药房数稳定增加，但民营医院数呈减少趋势是由于部分民营医院逐步 打造自己品牌产品取代其他品牌产品。
5.2. 巨子生物：以类人胶原蛋白为核心原料，产品覆盖医疗、护肤领域
5.2.1. 聚焦类人胶原蛋白研发，不断拓展技术应用领域。
巨子生物聚焦类人胶原蛋白研发，不断拓展技术应用领域。巨子生物成立于 2001 年；2003 年成功研制出类人胶原蛋白，随后逐步实现其产业化；2008 年，可丽金类人胶原蛋白系列 产品上市；2015 年，打造产业互联网平台“创客云商”；2019 年，成立巨子皮肤医学研究 院。2021 年 4 月，入驻国家皮肤与免疫疾病临床医学研究中心科创与转化基地。
5.2.2. 以类人胶原蛋白为核心原料，产品覆盖医疗、护肤领域。
公司以类人胶原蛋白为核心原料，护肤方面，公司专注于敏感肌护肤，设有可丽金、可复美 等品牌。医疗器械领域，公司研发了止血海绵、粘膜修复、疤痕修复等产品，设有可痕、可 复平等品牌。公司旗下有可复美、可丽金、可复平、可痕等四条产品线，其分别侧重于日常 洗护、鼻腔黏膜修复、口腔粘膜修复、疤痕修复。
5.3. 锦波生物：胶原蛋白与β-乳球蛋白齐发力，覆盖多个领域
5.3.1. 胶原蛋白与β-乳球蛋白齐发力，覆盖疾病治疗、美容护肤等多个领域
主营功能蛋白产品，覆盖多种应用场景。公司围绕结构生物学、应用蛋白质工程技术及发酵 工程技术开展生物材料、医疗终端产品及功能性护肤品的生产销售。公司主营业务为功能蛋 白及终端产品的研发、生产和销售，并已形成以酸酐化牛 β-乳球蛋白、重组类人Ⅲ型胶原蛋 白为主，五肽、六肽、九肽为辅的 5 种功能性蛋白产品在妇科、皮科、外科、肛肠、护肤等 不同应用场景百余种产品的产业化，覆盖了疾病预防、疾病治疗、健康护理和美容护肤对产 品的需求。
胶原蛋白业务高增，核心产品营收贡献占比提升。2017 年至 2019 年，公司分别实现酸酐化 牛 β-乳球蛋白相关医疗器械产品营收 4344.49 万元、5366.68 万元、5990.00 万元，同比分 别增长 23.53%、11.61%，三年复合增长率为 17.42%。重组类人Ⅲ型胶原蛋白相关产品主要指各类医用重组类人胶原蛋白功能敷料及功能性护肤品，作为医疗器械主要应用在皮肤损 伤修复及促进创面愈合，作为功能性护肤品主要用于滋养保湿及皮肤修护。公司生产的重组 类人Ⅲ型胶原蛋白产品 2015 年开始推向市场，2017 年至 2019 年分别实现重组类人Ⅲ型胶 原蛋白产品营收1832.01 万元、2814.26 万元、6020.20万元，同比分别增长53.62%、113.92%， 三年复合增长为 81.28%，其中重组类人Ⅲ型胶原蛋白医疗器械产品三年复合增长率为 50.85%，化妆品复合增长率达 102.41%，增长迅速。酸酐化牛 β-乳球蛋白和重组类人Ⅲ型 胶原蛋白为公司核心产品，均已实现产业化，合计占公司主营业务营收比例提升较快，从 2017 年的 63.22%上升 21.65pct 至 2019 的 84.87%。
功能性蛋白产品毛利率稳定，与同行业水平接近。2017-2019 年，公司胶原蛋白功能敷料毛 利率分别为 69.01%、69.28%、73.14%，抗 HPV 生物蛋白产品毛利率分别达 92.24%、 91.15%、89.19%，较为稳定且维持在较高的水平，为公司营收高增奠定基础。公司医疗器 械类产品销售毛利率与同行业可比公司平均水平相接近。
5.3.2. 深耕研发十余载，持稀缺注册证与多项发明专利
拥有一流研发团队，研发费用率领跑同业。锦波生物目前拥有包含一名院士、多名顶尖科研 院所 PI 在内的一流研发团队，通过牵手复旦大学、清华大学、中科院生物物理所、美国纽 约血液研究中心等顶级研发团队，现已形成产学研一体的完善“阶梯式”研发布局，并与复旦 大学共建国内首家对接国际一线水平、专注医学功能性蛋白研究的研发中心“复旦-锦波功能 蛋白联合研发中心”。同时，公司也与重庆医科大学附属二医院和四川大学签署了致力于功能 蛋白研究的合作协议。公司 2017-2019 年研发费用率分别为 5.12%、6.22%、8.32%，于 2018年和 2019 年领先同业其他上市公司，体现了公司对产品研发的重视。
目前，公司已申请国内专利 34 项，申请国际专利 2 项，已获授权专利 25 项，其中发明专利 22 项。此外，公司已有四项功能蛋白原子水平的结构解析被蛋白质结构数据库（PDB）收录， 检索号分别为 6A0A、6A0C、6JKL 和 6JEC。
5.4. 双美生物：中国台湾胶原蛋白巨头，独享胶原蛋白植入剂稀缺性
5.4.1. 主营胶原蛋白植入剂，营收高增未来可期
双美生物科技成立于 2001 年，在台南科学园区设立 GMP 药厂。2012 年于中国台湾柜买中心正 式挂牌上市（股票代号 4728）。公司运用专利纯化技术成功研发具有高度生物兼容性，低免 疫原性的生医级胶原蛋白原料，因生产的胶原蛋白纯度精良，而衍生应用在各科别扩及医学 美容、牙科、骨科、眼科及一般外科。公司 2019 年营业收入为 1.38 亿元，同比增长 125%， 2015-2019 年营收复合增长率为 58%，增长较为迅速。公司产品包括生医材料胶原蛋白、胶 原蛋白应用医疗器材、胶原蛋白植入剂、医学美容保养品四大类别，其中胶原蛋白植入剂为 公司主要营收来源，2017-2019 年营收占比持续超九成。
5.4.2. 取材严谨科学生产，产品有效性、安全性高
制程技术壁垒高，双美护城河明显。双美关键技术在于胶原蛋白的纯化已达医药级，故能作 为生医材料、医药品方面应用产品之原料品。公司以 SPF 猪只之猪皮，自行研发并突破技 术瓶颈，以独特的纯化技术，成功地量产生医级胶原蛋白，取得中国台湾之专利“从动物体萃取 可溶性胶原蛋白的方法”，并以此技术平台，以自有品牌或接受国内、外客户之委托开发制 造附加价值较高的“医疗器材”各项产品。此技术中短期很难获取或突破，公司护城河明显。
原料安全性高，有效性优于玻尿酸植入剂。目前胶原蛋白之萃取来源，大部份以牛只为主要 原料，其终端产品植入人体后，在狂牛症的阴影下，致使消费者对相关产品之安全性产生疑 虑，因此双美以经农委会辅导，动科所检测通过的 SPF（无特定病原）猪场生产的猪体皮为原料，生产“生医级胶原蛋白”以确保原料品的安全性，除了无狂牛症之潜在危机外，更无 猪只传染病及抗生素残留等危机，安全性最高。由下表可知，以鸟、牛、猪为原料所萃取之 胶原蛋白，适合做为生医材料，但鸟之禽流感、牛之狂牛症均有人畜共通感染之疑虑，唯有 猪只作为原料之胶原蛋白安全性最高。
5.4.3. 独家生产+成本控制，竞争优势进一步凸显
制程规范品质安全，持市场稀缺销售许可证。公公司按 GMP 规范自行全程制造，品质及安 全有较高的保障。针对消费者长效安全及低过敏的诉求，双美于 2010 年开始研发第 4 代胶 原蛋白植入剂，并于 2018 年展开人体临床试验，截至 2020 年初已成功完成 252 例有效受 试者的注射受测，临床试验中全数受试者无不良反应。
公司多项产品更取得 TFDA 以及欧盟 CE 认证，其中胶原蛋白皮下植入剂产品于 2009 年取 得 CFDA 医疗器材认证，进军中国大陆市场，并成为中国大陆在胶原蛋白皮下植入剂的标杆 产品。目前我国胶原蛋白注射针剂市场上获药监局批准合法销售的仅三款产品：双美 I 号 （SPF 猪胶原产品）、肤美达（牛胶原产品）、爱贝芙（长效微球加上胶原蛋白溶液）。
5.5. 华东医药：医美版图持续扩张，少女针潜力大
业务覆盖全产业链，集医药研发、生产、经销为一体。公司业务覆盖医药全产业链，以医药 工业为主导，同时拓展医药商业和医美产业，已发展成为集医药研发、生产、经销为一体的 大型综合性医药上市公司。其中，医药商业和医药工业是公司的主营业务板块，2020 年营 收占比分别为 68.26%和 33.88%。公司医药工业深耕于专科、慢病用药及特殊用药领域的研 发、生产和销售，已形成慢性肾病、移植免疫、内分泌、消化系统等领域为主的核心产品管 线，拥有多个在国内具有市场优势的一线临床用药，同时通过自主开发、外部引进、项目合 作等方式重点在抗肿瘤、内分泌和自身免疫三大核心治疗领域的创新药及高技术壁垒仿制药 进行研发布局。2020 年公司营收 336.83 亿元，同比下降 4.97%。
华东医药医美业务版图持续扩张。公司 2013 年起代理韩国 LG 的伊婉玻尿酸，切入医美领 域，根据 Frost&Sullivan，2019 年伊婉市场份额约 23%。近年来持续布局医美领域：
1）公 司 2018 年收购英国 Sinclair 公司，拿到其全线产品，于 2020 年获得 Kylane 公司 MaiLi 系 列产品的全球独家许可并进一步受让 Kylane 公司 20%股权。目前公司管线内有 Ellansé（胶 原蛋白刺激剂，即少女针）、Silhouette 埋线产品、MaiLi（透明质酸产品）以及 Perfectha 等重磅专利产品，其中 Ellansé少女针产品已在 60 多个国家或地区获得注册认证，目前已获 得 NMPA 审核批准、营销计划和上市前活动正在积极推进中；Silhouette 埋线产品®Instalift ™于 2021 年 2 月 10 日已顺利通过科技部遗传办备案（遗传办备案号：2021BAL0067），宣 布正式进入注册临床研究。
2）2019 年，华东医药投资持有 R2 公司 26.60%股份并获得其 医疗器械 F1 和 F2 及其未来改进型在中国大陆、日本、韩国等 34 个亚太国家的独家分销权， R2 设备有效减少黑色素的生成，重塑皮肤基底，逆转时光和外部损伤带来的衰老和色素沉 着，让肌肤重新焕发年轻亮白光彩。
3）2020 年 8 月，公司与韩国上市公司 Jetema 签署战 略合作协议，获得其 A 型肉毒素产品在中国的独家代理权，进一步补充华东医美板块产品管 线。
少女针兼具玻尿酸和童颜针的功效，可达到填充效果，又可促进再生自体胶原蛋白。少女针 核心成分为玻尿酸+PCL（完美微型晶球聚己内酯）和（CMC PBS-生物降解材料），PCL 主 要是用来诱导皮肤内胶原蛋白的生成，而 CMC 可以当做跟玻尿酸类似的物理填充剂，用来 填平凹陷即时支撑皮肤。少女针兼具童颜针和玻尿酸两大填充剂的优点，既有良好的填充效 应（普通玻尿酸维持时间仅 6-9 个月，少女针维持时间约 3 年以上）；又能促进自身生成胶 原蛋白、改善皱纹、使肌肤恢复弹性。
5.6. 爱美客：产品管线多样，童颜针获批再下一城
公司是国内生物医用软组织修复材料领域的创新型领先企业。公司的主要业务为面向医疗机 构的整形外科、美容外科、皮肤科等科室，销售针对面部、颈部褶皱皮肤的修复的注射类透 明质酸钠相关产品（营收占比 99.8%）。依据配方组份、注射部位、注射体验等不同，公司 拥有五款获得 CFDA 批准的注射类透明质酸钠相关产品，能够满足多个细分市场的消费需求。 公司其他产品包括聚对二氧环己酮面部埋植线产品（紧恋），以及注射枪、面膜类、精华等 产品。
共有 5 张注射类Ⅲ类医疗器械证书和 1 张面部埋臵线证书。根据食药监局官网，截至 2020 年末，公司拥有 5 张注射类Ⅲ类医疗器械证书，分别在 2015-2017 年获得，获批产品除透明 质酸钠外，还分别包含羟丙基甲基纤维素、聚乙烯醇凝胶微球等成分。5 张证书对应上市产 品分别为爱美飞/爱芙莱（注射用修饰透明质酸钠凝胶）、宝尼达（含聚乙烯醇凝胶微球的透 明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶，最早 2012 年获批，到期重新注册）、逸美一加一（透明 质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶）、嗨体（注射用透明质酸钠复合溶液，由透明质酸钠、L-肌 肽、甘氨酸、丙氨酸、脯氨酸、维生素 B2 和注射用水组成）、逸美（羟丙基甲基纤维素-透 明质酸钠溶液，最早于 2009 年获批，到期后重新注册）。
童颜针获批，医美产品线又添重磅产品。2021 年 6 月 25 日，国家药品监督管理局政务服务 门户网站显示，爱美客旗下童颜针（产品名称：含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的交联透明质 酸钠凝胶）已于 2021 年 6 月 24 日获批（注册证编号：国械注准 20213130460）。童颜针通 过刺激免疫反应合成胶原蛋白，达到填充效果。童颜针（又称聚左旋乳酸填充剂）是一款面 部注射填充材料。其核心成分为聚左旋乳酸微球，属于生物兼容性（可吸收性）材质，过去 为应用于心血管科的血管支架材料，近年来逐渐应用于医美领域。聚左旋乳酸可以刺激人体 免疫反应令胶原蛋白实现增生，从而达到抗衰老的作用，通常用于皮肤下陷、松弛区域的塑 形和填充，以及矫正因疾病导致的脂肪萎缩。童颜针的注射周期为 2-4 次，每次间隔 2 个月 左右。注射后效果可以维持 1-3 年。童颜针类产品对于玻尿酸类产品塑形填充具有一定的补 充性效果，我们认为基于爱美客优秀的运营能力和较强的渠道基础，童颜针产品推出市场后 或有较大成长空间。
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
精选报告来源：【未来智库官网】。
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